Mind the gap

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Déplacement de valeur

Le capital-risque quitte le quai : titres tokenisés, épargne des particuliers, frontières poreuses

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Déplacement de valeur

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Août 2026

Pendant cinquante ans, le capital-risque a fonctionné comme un club. Ce modèle ne disparaît pas : il se décompose en briques — enregistrement des titres, distribution, liquidité, compétence, frontières — et chacune est réécrite séparément. Pour un dirigeant qui envisage une levée, une cession partielle ou une recomposition de son capital dans les dix prochaines années, comprendre ce qui se recompose importe plus que de deviner qui gagnera.

● Station 1 — Visible · aujourd'hui

Le signal : le gisement est intact, les acquéreurs sont équipés

Fig. 1 — L'adoption réelle des PME : un maillon allumé, cinq maillons de coûts adressables non exploités.

Premier fait : l'adoption est réelle, l'insertion est superficielle. Selon Bpifrance Le Lab, environ un tiers des PME et ETI françaises utilisent désormais l'IA, et l'usage de l'IA générative a bondi de 31 % à 55 % en un an chez les TPE-PME. Mais la moitié des adoptantes s'en tiennent à des solutions gratuites ou prêtes à l'emploi : rédiger un courrier, dégrossir une note, chercher une information. L'usage ponctuel domine ; l'intégration profonde dans les processus — celle qui déplace des coûts et se lit dans un compte de résultat — reste minoritaire. Conséquence pour le marché de la transmission : la grande majorité des entreprises cédées dans les cinq prochaines années arriveront à la table avec leur gisement intact.

Deuxième fait : les acquéreurs, eux, se sont équipés. Le Value Creation Index 2026 de FTI Consulting, mené auprès de plus de 550 décideurs du capital-investissement, constate que l'IA accélère la réalisation des plans de création de valeur, surtout intégrée aux initiatives opérationnelles. Et la contrainte de rendement s'est durcie : le rapport mondial 2026 de Bain estime qu'il faut désormais environ 12 % de croissance annuelle d'EBITDA — contre 5 % dans le cycle précédent — pour délivrer les rendements de référence. L'alpha opérationnel est devenu le levier restant, et l'IA en est le premier réservoir identifié. Une discipline nouvelle apparaît dans les due diligences : l'évaluation d'impact IA, qui ne juge plus seulement la performance actuelle de la cible mais son exposition à la transformation — opportunité et menace.

Troisième fait : le vocabulaire de la négociation a déjà changé. Les acquéreurs ne raisonnent plus seulement sur l'EBITDA constaté et ses retraitements classiques. Ils recalculent une marge cible sous hypothèses d'IA — ce que cette rubrique appelle l'EBITDA normatif sous IA (Écart 03). Le cédant qui n'a pas fait ce calcul le découvrira dans la lettre d'intention d'en face, sous forme d'hypothèses qu'il n'aura pas choisies.

● Station 2 — Invisible · aujourd'hui

La mécanique : le calcul que l'acquéreur fera de toute façon

Premier mécanisme : chaîne de valeur et proposition de valeur ne jouent pas la même partition. L'IA insérée dans la chaîne — production, achats, logistique, administration des ventes, fonctions support, prospection — agit sur les coûts : un effet marge, en points d'EBITDA. L'IA insérée dans la proposition de valeur — le produit ou le service lui-même — agit sur le mix, le prix et la récurrence : un effet multiple, potentiellement plus puissant, mais à double tranchant. Car si l'IA peut enrichir la proposition, elle peut aussi la rendre substituable : un service dont l'essentiel est demain produit par un modèle générique voit sa proposition de valeur se dissoudre, pas s'améliorer. L'acquéreur analysera les deux plans séparément — le cédant doit faire de même.

Fig. 2 — Le pont d'EBITDA : celui qui le construit choisit les hypothèses. Celui qui ne l'a pas construit les subit.

Deuxième mécanisme : le calcul que l'acquéreur fera de toute façon. La méthode est simple et brutale. Prendre chaque maillon, isoler la base de coûts adressable — heures de traitement de documents, de saisie, de reporting, de qualification commerciale, de support de premier niveau —, appliquer un taux de capture prudent, et reconstruire un pont d'EBITDA : marge constatée, plus gains adressables maillon par maillon, égale marge normative sous IA. Ce pont, l'acquéreur le construit pour lui-même, pendant la due diligence, avec ses propres hypothèses. S'il est le seul à l'avoir construit, il achète l'entreprise sur l'EBITDA constaté, déroule le plan après le closing, et capte l'intégralité de l'écart. Le gisement du cédant devient le rendement de l'acquéreur — légitimement, puisque personne d'autre ne l'avait chiffré.

Troisième mécanisme : le même dossier supporte deux lectures opposées. Une entreprise peu équipée en IA est, au choix de l'analyste, un gisement de marge (lecture prime) ou un retard structurel (lecture décote d'obsolescence). Ce qui fait basculer d'une lecture à l'autre n'est pas le niveau d'adoption : c'est la crédibilité du rattrapage. Qualité et propriété des données, digitalisation des processus, dépendances aux systèmes historiques, pyramide des compétences — Bpifrance observe qu'une entreprise déjà engagée dans sa transformation numérique a cinq fois plus de chances d'utiliser l'IA qu'une entreprise faiblement digitalisée. Un gisement adossé à des données propres et des processus documentés vaut une prime ; le même gisement sur un système d'information vieillissant vaut une décote, parce que le coût et le risque du rattrapage mangent les gains espérés.

Quatrième mécanisme : la courbe en J, ou pourquoi le calendrier est traître. Erik Brynjolfsson a décrit la courbe en J de la productivité : les technologies génériques exigent d'abord des investissements intangibles — réorganisation, données, formation — qui dépriment la performance mesurée avant de la faire remonter. Ajay Agrawal, Joshua Gans et Avi Goldfarb, dans Power and Prediction, précisent le mécanisme : l'IA abaisse le coût de la prédiction, mais la valeur ne vient pas des solutions ponctuelles — elle vient de la refonte des systèmes de décision autour de cette prédiction devenue bon marché. C'est ce que confirment les chiffres d'adoption : l'usage gratuit et ponctuel ne produit pas d'EBITDA. Et Daron Acemoglu, dans Power and Progress, rappelle la nuance qui fâche : l'automatisation « médiocre », qui remplace sans repenser, dégrade parfois le service sans créer de gain net. Conséquence pour un cédant : lancer une transformation intégrale douze mois avant la cession, c'est risquer de présenter des comptes en plein creux de la courbe en J — des coûts déjà engagés, des gains pas encore lisibles. Le pire des calendriers.

Le potentiel brut ne vaut rien dans un prix : seul le potentiel chiffré, prouvé sur un périmètre et contractualisable entre dans la négociation.

● Station 3 — Annoncé · demain

Le pari des acteurs : du gisement payé au gisement présumé

Fig. 3 — Deux lectures du même dossier. Le niveau d'adoption ne décide pas ; la crédibilité du rattrapage, si.

Ce que préparent les acquéreurs : l'industrialisation du playbook. Les fonds construisent des plans de création de valeur quantifiés, dont l'IA est désormais un chapitre standard, avec des initiatives chiffrées, datées et attribuées, testées d'un dossier à l'autre. À mesure que ces playbooks se normalisent, le potentiel non documenté sera de moins en moins payé : pourquoi rémunérer un gisement que l'acquéreur sait exploiter seul, plus vite que le cédant ? Le prix du potentiel brut tend vers zéro ; seul le potentiel prouvé se négocie.

Ce que le marché annonce : un écart croissant entre les dossiers. Symétriquement, les cibles capables de démontrer des gains d'IA déjà inscrits dans les comptes — même sur un périmètre limité — obtiendront une lecture de qualité de résultat supérieure : marge en amélioration démontrée, plan de déploiement dérisqué, données prêtes. L'écart de valorisation entre l'entreprise « gisement crédible » et l'entreprise « retard coûteux » s'élargira, à métier et taille identiques.

Ce qui se profile à dix ou vingt ans : le renversement du gisement en décote. Lorsque les gains d'IA seront devenus la norme sectorielle, les référentiels de marge intégreront ces gains. Une entreprise sous le référentiel ne sera plus valorisée comme un potentiel, mais comme un rattrapage à financer : le benchmark, moins le coût et le risque de la mise à niveau. Le gisement est un argument de vendeur tant que la norme n'a pas basculé ; après, il devient un passif. C'est un argument de calendrier de cession à part entière : la fenêtre pendant laquelle le potentiel se monnaye est celle où il est encore rare de l'avoir prouvé.

● Station 4 — À votre main · maintenant

Franchir l'écart : cinq décisions, vingt-quatre mois avant le quai

Fig. 4 — Le calendrier qui évite le creux de la courbe en J : prouver sur un périmètre, extrapoler sur le reste.

Pour un dirigeant qui envisage une cession à un horizon de deux à cinq ans, cinq décisions relèvent d'aujourd'hui.

1. Cartographier la chaîne et scorer chaque maillon avant que l'acquéreur ne le fasse

Fonction par fonction : base de coûts adressable, faisabilité technique, dépendances, délai de capture. La proposition de valeur s'analyse à part, avec la question inverse : qu'est-ce que l'IA générique rend substituable dans ce que nous vendons ? Cette cartographie est le socle de tout le reste.

2. Construire soi-même le pont d'EBITDA normatif sous IA

Avec des hypothèses prudentes, sourcées et défendables — taux de capture conservateurs, coûts de mise en œuvre inclus, calendrier réaliste. Arriver à la table avec son propre chiffrage, c'est choisir le terrain de la discussion ; le subir, c'est négocier dans le cadre d'hypothèses adverses.

3. Exécuter deux ou trois preuves, dix-huit à vingt-quatre mois avant

Pas une transformation intégrale — deux ou trois chantiers à périmètre limité, choisis pour leur lisibilité comptable : gains mesurés, documentés, auditables dans les comptes présentés. Ces preuves font franchir la courbe en J sur un périmètre restreint et crédibilisent le reste du gisement par extrapolation démontrée, sans exposer toute l'entreprise au creux de la courbe pendant la période d'observation.

4. Assainir le socle que la due diligence d'impact IA regardera en premier

Propriété et qualité des données, contrats avec les fournisseurs d'IA (réversibilité, confidentialité, localisation), conformité RGPD et règlement européen sur l'IA, documentation des processus. Un gisement n'est crédible que si son sous-sol est accessible : c'est ce socle qui fait basculer la lecture de « décote de retard » à « prime de gisement ».

5. Négocier le partage du gisement plutôt que son abandon

Pour la part du potentiel qui reste à démontrer au moment de la cession, il existe des instruments qui transforment un débat d'hypothèses en clause contractuelle : complément de prix indexé sur la réalisation des gains d'IA sur les premiers exercices, crédit vendeur, ou réinvestissement minoritaire du cédant qui l'associe à la valeur qu'il a préparée. Le gisement cesse alors d'être un argument invérifiable pour devenir une valeur conditionnelle, partagée selon des règles écrites.

L'écart, ici, ne sépare pas les entreprises équipées des entreprises en retard. Il sépare le cédant qui vend un historique de celui qui vend un historique plus un gisement — cartographié, chiffré, partiellement prouvé, et contractualisable. Le premier laisse l'écart de valeur sur la table ; le second le fait entrer dans le prix.

Questions fréquentes

Faut-il déployer l'IA partout avant de vendre son entreprise ?

Non. Une transformation intégrale lancée trop près de la cession expose les comptes au creux de la courbe en J : coûts engagés, gains pas encore lisibles. La démarche recommandée consiste à prouver les gains sur deux ou trois périmètres limités et à chiffrer le reste du gisement avec des hypothèses prudentes.

Qu'est-ce que l'EBITDA normatif sous IA ?

C'est la marge que l'entreprise atteindrait une fois les gains d'IA capturés sur ses coûts adressables, reconstruite maillon par maillon à partir de l'EBITDA constaté. Les acquéreurs le calculent en due diligence ; le cédant a intérêt à produire son propre chiffrage en amont.

Une entreprise sans IA est-elle décotée à la vente ?

Pas nécessairement. Le même dossier peut être lu comme un gisement de marge ou comme un retard structurel. Ce qui décide entre prime et décote, c'est la crédibilité du rattrapage : qualité des données, digitalisation des processus, compétences des équipes.

Comment valoriser un potentiel d'IA non encore réalisé ?

Par des instruments conditionnels plutôt que dans le prix fixe : complément de prix indexé sur la réalisation des gains, crédit vendeur, ou réinvestissement minoritaire du cédant. Ces mécanismes transforment un débat d'hypothèses en clause contractuelle.

Sources Bpifrance Le Lab, « L'IA dans les PME et ETI françaises » et baromètre de conjoncture (janvier 2026) · FTI Consulting, 2026 Private Equity Value Creation Index · Bain & Company, Global Private Equity Report 2026 · E. Brynjolfsson, travaux sur la courbe en J de la productivité · A. Agrawal, J. Gans, A. Goldfarb, « Prediction Machines » et « Power and Prediction » · D. Acemoglu et S. Johnson, « Power and Progress ».

Mention réglementaire Collaboration Capital est un cabinet indépendant de conseil en opérations d'acquisition, de cession et de financement, immatriculé à l'ORIAS sous le n° 25000696 en qualité d'IOBSP. Le présent article a une vocation d'information générale et ne constitue ni un conseil en investissement, ni une offre de services financiers. Les résultats d'une démarche de transformation ou de cession dépendent des caractéristiques propres de chaque entreprise et ne peuvent faire l'objet d'aucune garantie.